当前国内外环境不宜全面快速推进人民币国际化

【摘要】人民币跨境贸易结算逆差，造成外汇储备被动增加等负面影响。实际上，当前的国际国内环境不利于全面快速推进人民币国际化，原因有：长期经常项目和资本项目顺差使得人民币失去流出渠道；发达经济体货币疲软强化了人民币升值预期；发达的国内资本市场和资本项目开放是人民币实现投资职能的两个基础；一段时期内我国通货膨胀和外汇储备保值增值压力较大。同时，当前人民币依次推进的国际化战略还与经济学理论和各国金融改革实践形成的共识有偏差。

此次金融危机以来，人民币国际化实现跨越式发展，至2011年一季度末，人民币跨境贸易结算规模已达8700亿元左右。然而，人民币贸易结算出现了进口大、出口小的失衡问题，累计逆差额高达6800亿元，造成外汇储备被动增加近1000亿美元和基础货币中外汇占款等值增加，而且短期内这种状况难以改变。这一负面影响是在推进人民币国际化之初所不曾料到的。因此，建议货币当局谨慎推进人民币国际化进程，并对当前各项政策进行适当调整。

一、国际金融危机以来的国内外形势不利于人民币国际化

（一）长期的经常项目和资本项目顺差无益于人民币国际化。美国经验表明，通过贸易逆差向全球提供流动性，是美元国际化的基础条件；欧元国际化有其特殊性，它是建立在德国马克、法国法郎等强势货币基础之上的，加上德国、法国长期大规模的资本输出，有利于欧元国际化；日元在上世纪80年代国际化的失败，与日本长期对外贸易顺差不无关系，此后，日本政府注重加强对外资本输出，日元国际化渐入正轨；英镑国际化同样得益于其长期资本输出战略。新世纪以来，我国国际收支长期保持双顺差，积累了高达3.2万亿美元的外汇储备。一段时期内，我国出口竞争力仍将保持，对外贸易出现大规模逆差可能性较小，企业“走出去”战略尽管取得一定进展，但规模还不能对国际收支格局产生根本性影响。因此，人民币国际化缺乏最为重要的两个支撑。

（二）发达经济体货币疲软强化了人民币升值预期。人民币贸易结算失衡根源在于人民币强烈的升值预期。当前，美国面临着较大债务和财政压力，失业率居高不下，房地产市场持续疲软，经济复苏基础十分脆弱，甚至不排除出现滞涨的可能性，强势美元缺乏经济基本面的支持。与此同时，美联储极度宽松货币政策也加剧美元走弱。欧元区则因货币与财政政策不能协调的内在缺陷，加上历史上积累的巨额债务，使得希腊、意大利、西班牙等欧洲重要国家债务风险急剧攀升，违约风险显现，支持强势欧元的经济基本面也不复存在。日本经济因为大地震的影响再次陷入衰退。中国经济在金融危机后快速复苏与发达经济体的疲软形成鲜明对比，加上长期积累的人民币升值预期，使得境外持有人民币的需求异常强烈，这是目前人民币贸易结算出现大规模逆差的根本原因。

（三）国内资本市场的发展和资本项目开放是实现人民币投资职能的基础。决策者和学界认为，通过发展离岸人民币金融市场，也是实现人民币投资职能的可行途径。然而，现实表明，美国和欧洲拥有全球最为发达和完善的资本市场和银行体系，这是美元和欧元国际化的基础。日本相对欧美而言，其国内资本市场发展相对滞后，银行体系问题较多，因而日元国际化程度相对较低。我国资本市场尽管发展速度很快，但政策主导、内幕交易、缺乏强制分红制度等问题仍较为严重，市场化的发行和监管框架明显滞后。国内企业债券市场发展缓慢，投资者缺乏多元化的投资渠道。另一方面，我国银行业经过改革后，经历了规模的快速发展期，但是银行业公司治理结构还有待完善，各项创新业务竞争力不强。更为重要的是，资本项目管制使得人民币国际化缺乏重要的基础条件。总之，多层次、成熟的金融体系和监管制度仍在不断发展完善中，资本项目开放没有既定的时间表。

（四）一段时期内我国通货膨胀压力和外汇储备保值增值压力较大。2010年下半年以来，我国物价上涨形势日趋严峻，这其中既有货币超发和输入型通胀等短期因素，也有我国人口结构变化，资源和环境承载压力增大等长期因素，工资、生产要素价格、环境治理成本上涨等成本推进型的通胀将可能成为长期趋势。在短期内还难以全面推进资本项目开放和汇率形成机制改革的情况下，人民币跨境贸易结算大规模逆差成为推动基础货币大量增加和通货膨胀压力的不容忽视的因素。另一方面，我国巨额外汇储备保值增值压力空前，人民币跨境贸易结算逆差成为外汇储备被动增加新来源。综上所述，在通货膨胀和外汇储备保值增值双重压力下，人民币跨境贸易结算应谨慎推进。

二、人民币国际化渐进推进的战略与经济学理论有偏差

（一）持有人民币的三大需求和三大目标应同时满足。当前，人民币国际化的既定战略是贸易、投资和储备货币职能依次、有序推进。该战略与一般经济学理论有偏差。借用凯恩斯货币需求理论，境外持有人民币是因为存在交易需求、谨慎需求和投机需求。其中，交易需求指贸易支付需求，即人民币可用于进口；谨慎需求指人民币资产可应对突发事件，这是各国央行与我进行货币互换协议的原因；投机需求指人民币金融市场投资可获得收益。持有人民币后，还需考虑人民币资产流动性、安全性和收益性目标。安全性和收益性人民币已具备，而流动性则要求资本项目开放。传统意义上，持有人民币三大需求与目标一定先后顺序。但是，在目前全球实体和虚拟经济并行发展、国际资本快速流动的环境下，这些需求或目标应该同时得到满足，才能使得人民币国际化进程稳步前行。因此，在推进人民币贸易结算时，应创造各种条件和配套措施，同步推进人民币投资和储备货币职能。

（二）金融改革和放松管制应遵循一定的次序理论。经济理论和国际经验认为，资本项目开放是人民币国际化取得重大进展的基础条件。然而，资本项目开放又必须以国内利率市场化、资本市场和人民币衍生市场较为发达、金融机构竞争力较强、通货膨胀和财政状况较好、浮动汇率制的实施等作为前提。显然，我国当前还不完全具备这些条件，一些领域改革进展缓慢。因此，如果要全面推进人民币国际化战略，就必须要制定一个金融改革路线图。只有主要的金融改革基本完成后，才具备人民币全面国际化的基础条件。

三、结论和政策建议

美元主导的国际货币体系是全球经济最大的不稳定因素，人民币国际化有助于改变这一现状。国际金融危机爆发后，改变这一现状的国际国内压力异常强烈。然而，人民币国际化进程不可能一蹴而就。在国内金融改革并没有基本完成，转变经济发展方式还处于攻坚阶段时，短期内对于人民币国际化寄予过高期望，很可能欲速则不达。因此，待到发达经济体经济形势明朗、主要货币走势趋于稳定、人民币升值预期较小、转变经济发展方式取得重大进展、双顺差状况改变、国内多层次资本市场和金融体系较为完善、国内人民币债券和衍生市场取得突破、汇率形成机制改革和资本项目开放基本完成时，才是加速推进人民币国际化的最佳时期。