宏观经济政策应与资本市场形成良性互动

宏观经济政策应与资本市场形成良性互动

2012年11月16日 16:46  新浪财经

　　新浪财经讯 2012年“第八届中国证券市场年会——以改革面对未来”11月16日在北京钓鱼台国宾馆举行，中国国际经济交流中心信息部副部长徐洪才表示：“金融监管层面和资本市场发展存在一定的冲突，比如在金融危机蔓延过程当中加强上市公司监管推行中国版的巴塞尔协议3，在这个过程当中由于我们货币扩张速度很快，银行的负债资产扩张很快，但是它的资本不能及时跟进。”以下为相关实录：

　　非常感谢《证券日报》给我这个机会跟大家分享观点，我的内容有三方面。  第一，建立强大的多层次的高效益的资本市场体系，有助于提高宏观经济政策的实施效果，同时有助于推动实体经济健康发展。第二，宏观经济政策如何兼顾资本市场发展。第三，实施积极的资本市场政策。

　　目前，我们资本市场经过22年的发展已经发生了翻天覆地的变化，很多人注意到最近十年股指没涨，但是没有注意到发生了结构性变化。市值已经增加了十倍，池塘已经很大了，我们的股票市场目前的市值22万亿，加上债券市场23万亿，总共直接融资45万亿，GDP目前50万亿，这个比重是不小的。但是存在一些结构性问题。第一，股票市场发展很快，债券市场发展较慢，特别是公司债市场发展较慢，债券市场没有形成光滑的收益率曲线。交易所债券市场发展较慢，中小投资者不能分享投资回报。第二，目前上市公司产权结构仍然不合理，虽然经历了股权分置改革，但是我们国有股持股比例仍然偏高，前面几位教授讲到的供求结构失衡，大盘股过多，因此市场“定海神针”股指难以上涨。第三，公司治理结构目前也存在问题，形式上看我们已经吸取了一些国际先进经验，将美国的独立董事制度，将德国的监事会制度等都拿来了，但是公司治理里面“一股独大”的问题、“内部人控制”的问题还很严重，还有信息透明度不高的问题。另外，市场机制不完善，在新股发行制度、交易制度、退市制度、上市公司重组制度等方面，我们都还存在许多问题，市场化机制不多，更多的还是体现了政府行政干预偏多，因此抵消或者抑制了市场效率。目前资本市场还没有和宏观经济政策形成一个良性的互动。

　　宏观经济政策是为了维护实体经济的平稳健康发展，包括物价水平、GDP增长等指标。但是资本市场本身也起到了引导货币资本流动、产业结构调整，合理配置资源的作用。实际上，作为金融中介，资本市场的作用发挥得还不是很够，特别是价格形成机制。货币政策里面，我们调控过程中更多关注的是总量政策，广义货币供应量仍然是货币政策中介目标，而实际货币形式已经发生了翻天覆地的变化。另一方面，在经济转轨过程中，在生产要素市场化过程中，在金融市场大规模发展过程中，产生的大量交易需求，必然对货币供给提出更多的要求。这方面，货币政策未能给予兼顾。

　　货币价值信号的严重扭曲，主要体现在资金价格双轨制，国有部门价格价格总体比较便宜，资金也容易得到，民营经济、中小企业获得资金成本偏高。另外，我国存款利率偏低，贷款利率偏高，这就导致整个资金价格信号扭曲，导致金融资源效益配置低下。上个月，整个社会融资规模一万多亿，银行信贷资金环比和同比都有不同程度的下降，反映了，一方面投资活动对资金需求仍然较高，但是由于资金体外循环，像信托融资、影子银行的融资等比重上升，反映了整个工商企业融资成本在上升。目前情况下，虽然CPI已经很低了，2%左右，但是PPI偏低，仍然在负3.5%左右，实际上银行的贷款利率或者其它形式的融资利率水平是很高的。银行贷款6%的贷款利率，再减掉负3.5%的PPI，实际贷款利率大概将近10个百分点。如果是信托融资，成本会更高，对于产业利润率这是一种挤压，挤压了产业资本的生存空间。大家看到的是，几十万金融机构的从业人员创造的利润比几亿产业工人创造的利润还多，这是严重的分配不公，同时也导致投资者特别是存款利率回报低。

金融监管层面和资本市场发展也存在一定的冲突，比如在金融危机蔓延过程中，为了加强上市公司监管，推行中国版的巴塞尔协议3，在这个过程当中由于货币扩张速度很快，银行负债资产扩张很快，但是资本不能及时跟进。因此大型金融机构通过再融资，发行股票债券等，直接从资本市场分流吸纳了巨额资金，实际上抑制了整个市场的交易活跃和向上发展。我们讲，金融监管政策要逆经济周期调控，要放水养鱼，支持中小企业、实体经济的发展。实际上，加强监管本身是对实体经济有一定的负面影响。这方面，美国经验值得我们借鉴，大家知道，在金融危机以后美国搞了三轮量化宽松，现在正在实施，同时仍然在实行扭转操作。这个过程中，实体经济发展不能立竿见影。最近半年来，美国实体经济、房地产市场还有就业状况有所好转，但是并不明显。美国股市美国的金融市场交易活跃了。比如扭转操作，是买短卖长，结果把短期资本短期利率拉上去了，因此导致全球资本向美国流动。另一方面，把长期利率压低，实际降低了实体经济的融资成本，一箭双雕。在这个过程中，由于资本市场活跃起来了，产生了财富效应，大家投资信心增加了，消费信心也增加了，因此整个实体经济受到了积极的影响和带动。中国在这方面应该向美国学习。另外，税收政策和上市公司的分红之间也还存在一定的不协调。

下一步宏观经济政策如何兼顾促进资本市场发展？

　　第一，在货币政策方面，应该加快利率市场化的改革行程，促进利率的市场化形成机制。首先是打造货币市场的基准利率，提高上海银行间市场同业拆借利率的权威性，同时大力发展债券市场，形成光滑、完整的收益率曲线，疏导利率机制、传导机制，从货币市场到资本市场再到企业的投融资和居民消费活动，要建立一个顺畅的机制。

　　第二，财税政策方面从两方面入手。一个是上市公司的分红制度里面，要实行差别化税收制度，同时在交易成本方面，大幅度降低二级市场的交易成本。

　　第三，产业政策方面，要鼓励资金向高科技产业、新型战略性产业、高端制造业、现代服务业、现代农业等等合理流动。

与此同时，要实施积极的资本市场政策。

首先，要发展多层次的资本市场体系，包括股票市场和债券市场。现在正在大力发展场外三板交易市场，推动区域性经济的协调发展。这方面大有文章可做，区域性的资本市场应该更多地服务于区域经济，解决区域性投资者与区域性企业解决信息不对称的问题，有利优化提升中小企业的公司治理和资本运营效率。

　　债券市场方面，要扩大公司债市场规模，同时加快对外开放，包括吸引境外机构在境内发行公司债，境内上市公司到香港发行以人民币计价的债券。

　　第二，优化上市公司产权结构。通过较大力度的改革，把国有股权比重降低下来，降低下来的结果可解决“一股独大”问题，同时将这一块国有资产补社保基金，做实普通老百姓的养老金账户，可以起到一箭双雕的作用。

　　与此同时，上市公司的治理结构要大幅度提升，建立激励机制和约束机制，特别是国有控股上市公司的创新机制。现在国有部门国有经济创新不足，民营经济创新有动力，但是没有条件，这种状况应该改变。

　　第四，资本市场应该推动人民币国际化。上海在岸金融中心建设，一个是香港离岸金融中心建设，同时推动伦敦人民币离岸金融中心建设，香港作为人民币走向世界的一传手，伦敦作为二传手，把这个资产池做大做深。企业走出去的过程中，企业贸易、投资过程中，我国金融机构、人民币、金融服务都要及时地跟进，这样，在未来世界经济格局中，中国才会有一个相称的地位，人民币国际化，同时形成一个多极化国际货币体系。这一相对平衡的体系有利于世界经济发展，对中国也有利，可以提升中国经济国际竞争力。

　　第五，加快金融创新。首先是产品创新，国债期货要推出，从95年327国债期货事件以来，一朝被蛇咬已经不是十年怕井绳了。与此同时，股指期货之后，应该推出股指期权产品；证券化的结构性产品也要大力发展，资产证券化的ABS，按揭贷款证券化的MBS，还要进一步发展消费金融。居民老百姓储蓄存款30多万亿，但是负债水平只有几万亿，负债率偏低。我国要建立以消费驱动、内需驱动的新的经济发展模式，必须发挥金融杠杆的作用。

　　第六，适应混业经营发展新趋势，在金融监管方面，“一行三会”之间应该加强协调。

　　第七，减少行政干预，更多地发挥市场机制作用。

　　第八，资本市场和宏观经济政策要协调，各个部门要形成合力，要在更高层次呵护资本市场，把资本市场建设作为一项国家战略、作为提升中国经济国际竞争力的重要战略举措。

　　我的发言就到这里，谢谢各位！